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暗香横路雪垂(chuí)垂。晚风吹。晓风吹。花意争春，先出岁寒枝。毕竟一年春事了，缘太早，却成迟。
未应全是雪霜姿。欲开时。未开时。粉面朱唇，一半点胭(yān)脂(zhi)。醉里谤(bàng)花花莫恨，浑冷淡，有谁知。
梅花的香气从小径那边悠然飘来，雪花纷纷而落。晚风浮动，晨风轻轻。这绽放的花朵想要争夺第一分春意呢，于是早早的（先）在寒风中发枝吐蕾。可是这一年中最早的春天已经结束了（说作者心里的春天），早早的开放，却是已经迟了呢。
看那开烦的花朵，也不全是冰雪晶莹的姿态呢。有的吐蕾（未开）有的含苞（欲开），就像红唇的淡雅的女子，只轻轻的扫了些许脂粉。我啊，喝醉了，迷迷糊糊的侮辱了这鲜艳的花朵（见上面）花呀你不要嫉恨我啊，要知道：你这一身的（浑）淡雅，高洁，又有谁相知呢？
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“暗香”三句：写寒梅凌雪开放。暗香：幽香，代指梅花。垂垂：降落貌。“花意”句：寒梅岁末开花，意欲争春。
“未应”四句：梅花欲开未开之时，未必全是雪霜丰姿，它白里透红，犹有胭脂红色。谤：诽谤，说坏话。冷淡：清冷淡泊。知：欣赏，赏识。
作为赋梅赠人之作，词中的白梅与词题上的被赠者之间应该有某种联系：品格的联系或者身世的联系。好在梅花的品格与它的身世，在词人眼中本有因果联系；而余叔良的籍籍无名，似也可以让读者生发“品、运似白梅”的联想。这样，一首以咏白梅为中心的咏物词，就有了人事寄托的袅袅余味。
上片由景入情再入理，写白梅冒雪开放的情态和词人对梅花这一“行为”的看法。起韵重笔描写梅花的凌寒冒雪开放的情景：在白雪飘零的时候，被冬日的寒风早晚不停地吹拂的白梅，已经悄悄开放。在扎眼的白雪中，人们几乎看不见它的花朵，但是却呼吸到了它的横路暗香。在接韵中，作者忍不住要揣测这种肯于凌寒开放的梅花的心思，觉得它是为争先迎接春天而不惜在一年最寒冷的时候绽放于枝头。三韵是作者对它的行为加以叹息：现在毕竟是一年的花事已经结束的时候，梅花因为要早，却反而成了一年中最晚开放的花朵。这样的叹息，不仅是为“心高命薄”的梅花而发，而且也寄寓着他对于人事因缘的深刻体会。
下片更集中地表达词人对于“浑冷淡”的白梅的幽恨。在这种幽恨当中，不仅打入了词人自己的生命体验，也打入了词人对友人冷落不遇的真诚理解。过片语气突然一转，说这具有“雪霜姿”的白梅，在将开未开时也不一定全是似雪如霜的白色。那么它那时又是怎样的颜色呢？接韵就回答这个潜在的问题。它曾像“粉面朱唇”的美人一样，有着一点儿胭脂之色。言外之意是，等到完全开放(花冠遮住了花萼)，却成了浑然的白色。白梅从未开到开放的颜色变化，不仅是对于自然现象的真实记录，更在于表达了作者“早知今日，何必当初”的痛惜之情。结韵故意对这清冷素淡的高雅梅花致以“微词”：你既如此素雅脱俗，就莫怪世人不欣赏你。这样的反话，道尽了情深若浅，钟情若恨的复杂心理矛盾。作者对于白梅这一自然物下这样的重辞，表明他早已将它当成了某种人品、某种人的命运的象征。这样的人品和命运，既然引发了他不醉酒就无以摆脱的愁情，醉了酒也不能摆脱的幽恨，显然是包括了他对自己的人品和命运之看法的。作者最后将这首词寄给了余叔良，也许余叔良也是一个自感冷淡不遇的幽人，作者以这样的方式向他表达自己的理解和安慰。
逸气轩眉宇。似王良轻车熟路，骅(huá)骝(liú)欲舞。我觉君非池中物，咫(zhǐ)尺蛟龙云雨。时与命犹须天付。兰佩芳菲无人问，叹灵均欲向重华诉。空壹(yī)郁，共谁语？
儿曹不料扬雄赋。怪当年《甘泉》误说，青葱玉树。风引船回沧溟阔，目断三山伊阻。但笑指吾庐何许。门外苍官千百辈，尽堂堂八尺须髯(rán)古。谁载酒，带湖去。
徐斯远眉宇间的气度风采超逸轩昂。我想您赴试就应该像王良驾驭马车一样轻车熟路，怎能不一试而中。我认为友人本来就不是池中之物，应该像蛟龙得云雨一样能够大展宏图。但是时机和命运的好坏还需要看天意如何。想那屈原的才华与人品就如同兰芷一样，却同样感慨时运不济，何况是我们这样的人呢。
主考官就像是当年左思误评扬雄之《甘泉赋》一样，不识徐斯远文章之妙，以致使其落第。友人徐斯远落第，其报国理想难以实现，就像是乘船去寻找传说中的仙山，因其虚无缥缈，所以总是难以到达。我只是笑着指着我的茅庐问道：看看如何？谓住所外长有千百株挺拔苍健的松柏，他们也都隐居山林，尚未得志。劝解友人暂时载酒带湖、乐而忘忧。
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王良：一名孙无政，晋之善御马者，为赵简子御。骅骝：良马名，相传为周穆王八骏之一。池中物：喻蛰居一隅、无远大抱负之人。灵均：即屈原。重华：舜的别号。壹郁：忧闷。
三山：指传说中的蓬莱、方丈、瀛洲。苍官：松柏的别称。须髯：络腮胡子。
起韵先以一单句，勾勒出友人超逸轩昂的精神风采，是为起端定性，为下文的当遇而不遇张本。接韵顺势而下，写自己当初以为他的出试，就像善于驾车的王良驾着骏马拉着的车子上路一样，既是轻车熟路，想是必然高中。三韵再行渲染铺张，表明自己曾以为友人此番出试，定如暂时蜷缩于池中的蚊龙将要得雨一样，腾飞指日可待，高中是必然之势。在以王良和蚊龙为比，作了这样尽情的渲染之后，四韵忽然一跌，以时命犹待天意为辞，暗示出朋友的落第事实和落第的原因。这原因不是因为文才不足，而是因为时命不济。五韵以屈原犹且不遇为喻，表达他对友人落第的宽慰和不平感。屈原是个兰佩芳菲即品性高洁、才华过人的古代志士，他犹且无人过问，怀抱冷落，为此曾经激愤地向重华（舜）陈辞，那么友人的不遇岂不分所该当？这里的用典，既包含着词人对天下才士收场一例凄凉的悲愤感，又表达了他以重比轻、要友人看轻自己的落第的用意。上片末韵，由屈原和友人的不平遭遇而来，写出了他的同情式的理解。这里的“空”字、“共谁语”的反问，包含着浓烈的感情，表达的是才人在历史上总不得志的郁闷和孤独感。这是一石三鸟，既写出了落第友人的当下感受，也兼点出了屈原的感受，还隐含着词人自己的生命感受。
过片由己及人或者不如说由朋友及于考官，表达他对于考官无才乏学，埋没人才的讽刺。词人用“儿曹”称呼他们，就有鄙视之意。又以“扬雄赋”来形容友人妙文，措辞之间，褒贬立见。接韵讽刺考官看到友人妙文而不识其妙。反而觉得它很可怪。并判友人落第的无才无识。三韵运用典故，表明因为落第，友人的理想变成了可望而不可及之境的大恨。这里的典故运用几于妙化：事实的沧溟即大海可以象征人生的大海；海上三山望之在前、即之在下、寻访者被“风引船回”的神话，可以象征人对于理想追求的难以实现；人对于理想的仰望与被阻绝，与访求三山之人终究不得接近三山的情形相同。同时，这个典故特别能说明友人下第后的心理感受。四韵与上片四韵一样，在尽情地铺张后一笔掉转，形成词情的跌宕起伏。它一笔写出了友人抖落悲哀和怅恨、抖落人世浮尘而襟怀高朗、冲淡的新状态。这是一个摆落尘网、归心自然的高人散士的神态。“笑指”一词，犹为传神。以下由此引发，一气直下，仿佛久郁的心胸豁然开朗似的，写出友人归心带湖、载酒忘忧的风采。“门外”一韵，人与境谐。其门外千百株高大、古老的苍松翠柏，与门内不阿附屈曲的堂堂须眉，形成了异类同情的互喻。词首“逸气轩眉宇”的友人形象，再次得到了呼应。同时，松柏环聚的处所，也是幽人雅士的隐身之地，这就显出了友人淡泊功名的趣味。结韵暗扣题面“谢诸公载酒相访”，以邀请朋友们来到这门外有松柏、门内有高士的清幽带湖饮酒作乐，归结全篇。
全词表达出对友人落第表示安慰。虽然叠用典故，却贴切顺畅，全无堆砌累赘之感。风格郁愤舒放。